2000 美金投资下一个Uber?

备受关注的美国众筹法案变量在本月 16 日正式实施:允许散户投资者获取所支持项目的一小部分股权。

也就是说,“股东”机制被引入更广泛的众筹领域。在此之前,众筹平台上出钱个人本质上只是“贡献者”,回报也仅仅是得到项目第一批产品或纪念品,无法作为“股东”分享企业财务收益;或类似 Wefunder 这样的原有股权众筹平台对投资人门槛设定还是很高。那么在新政策实施后几天,美国股权众筹市场是什么样一个情况呢?

缓慢

目前为止,“集资”表现进展缓慢:只有约三打也就是 30 几家创业公司在 9 家股权众筹平台进行股权众筹。这个信息来自 Crowdfund Insider。

四年前,美国国会通过 JOBS Act 法案放宽对私人公司投资限制:以往,只有资本净值不少于 100 万美元、年收入超过 20 万美金的人,才能被认定为是“合格投资者”,但刚正式实施的 JOBS Act 新政策对投资人限制修改为:

年收入低于 10 万美金的,每年可投资 2000 美金,或投资年收入的 5%;年收入超过 10 万美金的,可以将年收入总值 10% 或净资产 10% 用于投资。而对创业公司募集资金上限:允许一个公司每年通过股权众筹获最高值不超过 100 万美金的资金募集。

因此 JOBS Act 法案被认为会刺激美元进入创业系统并提振美国经济,但进展缓慢也可能受悲观大环境影响:09 年或 10 年开始的早期初创公司,到 15 年底四分之三已经死掉或还没“退出”,即使是专业投资机构,目前也变得更为谨慎。

另外不少人认为参与成本过高,比如需负担成本在 5-20 万美金,这可不是小数字,但创业公司每年最高可以募集的资金额是 100 万美金,也就是说,成本最高时将近占 1/5。想想看,找 FA 需支付的 Percent 是多少?

监管繁琐也被诟病。比如接受股权众筹的创业公司必须向投资者披露公司财务。换句话说,创业公司竞争对手完全有可能通过花点钱比如几千美金,然后找些人成为同领域新冒出创业公司的投资者,就可以清晰知道这些新冒出公司财务情况。

被压抑的需求

不过也有需求被压抑迹象。比如股权众筹平台 Wefunder 说,过去几年平台出现  4.8 万个“不合格投资者”注册。新法规实施后,平台上已有 17 家创业公司正在股权众筹,甚至因为流量巨大,Wefunder 一度瘫痪,直到 16 日晚才恢复。

YC 孵化项目、生物工程初创公司 TAXA Biotechnologies 也正在这个平台股权众筹,目前已募集 5 万美金。这家公司致力用基因工程技术研发能在黑夜中生长的植物,目标是 90 天内拿下 40 万美金。如果达不到目标,它就不能使用这 2 天已融到的近 5 万美金。之前,TAXA 已通过 YC、天使投资和 Kickstarter 预售植物方式融资近 100 万美金。

特别注意:股权众筹似乎可以帮那些距机构投资者进入还有些洞口需要攻克的创业公司弥补时间/资金差,“我们还没准备好,还没命中机构投资者进入的产品里程碑。”TAXA Biotechnologies 创始人陈述。

另一种情况是酿酒厂这样的公司。“酒精”被禁止在 Kickstarter 上作为奖品奖励,Bloomery Plantation Distillery 于是到 Wefunder 股权众筹,目标是融资至少 30 万美金。

Kickstarter 不参与

但最著名众筹平台之一 Kickstarter 已明确表示不会支持股权众筹,它 CEO 和联合创始人 Yancey Strickler 说,保持一个没有利润动机的空间非常重要,这样艺术以及创意,才不会被“控制”。

他认为引入”投资者心态”对 Kickstarter 不会是好事,而与利润相关的“野心”也会限制平台上各种奇奇怪怪项目的蓬勃发展:“Kickstarter 核心价值是帮创造者进行更有挑战性的项目创造,并探讨社会问题,这里没有一个是想赚钱。”

当然,Strickler 承认引入投资心态可能会吸引新支持者类型,不过目前为止他看不到这种新支持者类型与让 Kickstarter 成为世界上访问量前 300 的网站有什么关系。

2000 美金投资一个“独角兽”?

JOBS Act 法案的落地也让个人投资者进入“独角兽”早期投资成为可能,比如 2000 美金投资一个 Uber。

但理论上这么说,现实却几乎不可能。或者说仅仅可能是“运气”的结果。一大把投资机构和天使追踪着创业公司,并且“投资”本是他们擅长的事。另外,硅谷创业公司还是更倾向追求有名投资机构,比如 Andreessen Horowitz 这种,因为得分较高投资机构不仅能提供资金量,还能带来其它额外东西。

但目前投资界谨慎观望现状,也可能导致创业公司直接上股权众筹平台,不过高昂成本和繁琐监管仍是限制因素。目前看股权众筹更可能吸引一些更小 Business 的公司,至少在推行早期,不管怎样,新规定让投资者跃跃欲试,想尝尝风投滋味,也许新规定只是可以帮到小型初创公司找发展的种子资金。

其他情况

股权众筹其实在欧洲已被批准数年,比如瑞典众筹平台 FundedByMe,它从 2012 年起已帮助约 100 家创业公司股权融资。

而美国德克萨斯州从 2014 年允许股权众筹,像 CrowdBoarders 这样的平台,但目前为止,还没出现投资者或创业公司使用“股权众筹热”现象。

风险投资的进化史,以及颠覆运作的可能?

创业者要与风投“约会”甚至“结婚”,务必了解一下风投进化史。其实看哭……超级 Solid 一文章,来自刚获 500 Startups、Index Ventures 等风投机构 660 万美金注资的欧洲最核心创业加速器 TheFamily 联合创始人/合伙人 Nicolas Colin。本文已获 Nicolas 翻译授权。

在初创世界,风投二字是如此熟悉,以至大家都忘了它一开始是如何出现,以及为什么如此专注初创企业融资。下面我们作以简单梳理。

1,在“股权”这个东西出现前

从资本主义历史看,多数情况下创业者是通过“信贷”而非“股权”融资,金融家更愿把钱“借”给公司,而非购买股份,主要原因是:

当时,信息系统在追踪公司运营及财务方面不完善,直到 James Ritty 发明收银机(1879 年发明),零售企业在日常账目上才能信任员工操作。

由此可以想象:作为股东,要对一家公司产生信任并投资大量钱绝非易事:如何确保钱是放在公司运转,而没被 CEO 或员工盗用?没有一个完善信息系统,很难确定公司盈利数字,甚至,都无法确知是否有利润。

这种情况下,保证回报的最简方法就是把钱“借”给公司,并在约定时间报销索赔,不用管公司具体情况。

第二,股东责任在过去大多是无限的,即使公司不存在了,债务也能从股东处收回。股东责任的无限性也成为“信贷”长期胜于“股权”的另一原因:有限责任普及前,如果你拥有一家公司股份,你对公司欠下的所有钱都有潜在责任。

其结果是:拥有一家公司股权伴有极大风险,你必须了解企业家,住他附近以时刻观察,确保他没有做任何可能让你财富被夺走的决定。

2,纽约是美国历史上第一个实行有限责任制的州

当有限责任制成为规范,一切都发生了改变。

1811 年的纽约开启新世界。1999 年一期《经济学人》写道:“1811 年纽约针对制造业公司引进一般有限责任法。其受欢迎程度,及从未实行有限责任法的州向纽约州流入大量资金,使美国各州纷纷效仿。1854 年作为世界领先的经济强国,英国也实行了有限责任法。”

但那时股权投资也仍处边缘,《经济学人》解释了这一偶尔的繁荣:

“股份,首先由 16 世纪欧洲新股份制公司发行,以 1553 年成立于伦敦、与俄国人做交易的莫斯科夫公司为首。接下来 300 年,股权的普及跌宕起伏,在南海和密西西比泡沫时飞涨,在 1720 年的破裂后迅速下滑。尽管 19 世纪早期,在伦敦、阿姆斯特丹和纽约等地,股票交易已从咖啡馆进入到专门交易所,但那时,持有股份仍主要是少数富人的赌博行为。”

3,海洋探险:与科技创业一样冒险

只有在某些情况下,投资会以购买股权形式进行。

“海洋冒险”是案例,甚至可以视为是创业资本主义的原始形式。正如航海家是那个时代最具冒险精神的人,“船主”是经济史上第一批风险资本家。

为什么?原因在海运业,有其独特方式处理因“信息系统缺失”和“有限责任制未建立”带来的问题。船舶出海,一般有三种可能:

  • 沉底:这就意味失去一切,最终,几千年前有关“保险”的发明,承担了这种风险;
  • 达成初始目的返回,这种情况下,清算商品、分享利润就变得很容易,毕竟,一艘船就是一套可靠信息系统:你资产全在船上,水手们可以作证,船长并没有转移部分货物;
  • 被海盗袭击,或更糟,货物被船员盗取。这种情况下,船主可以通过调查找到罪犯,将其投入监狱,进行审讯与处决——这后果,足以吓倒企图偷走股东/船主货物的船长船员/企业家。

顺便说一句:船主和船长发明了“附带收益”。这个概念,起源于船长和船主能得到运输货物价值的 20%。如果要运一些有价值的货物,那不管运什么,船主和船长能够收到 20% 作为佣金,所以叫“附带收益”。

4,学习股权投资

但即便有健全可靠的信息系统和有限责任制,购买新创企业股票仍是富人特权。企业家很难在市场上为公司募资,大众也更愿意购买上市公司股票。

但也有例外。19 世纪 40 年代“铁路狂热”在英国盛行,人们争先恐后购买新成立的铁路公司股份。

它们更具吸引力的原因是:这笔钱被分配用于融资“有形资产”:如果公司倒闭(大部分确实如此),仍能没收资产并将其投放市场出售,以收回初始资金。在任何情况下,固定资产的存在都会更利于对公司进行估值,从而利于为股票定价。

随后 20 世纪初,亨利.戈德曼(高盛集团创始人马库斯.戈德曼的儿子)找到一种为“不具备重大价值有形财产”的新型公司承销证券的方法:消费品零售商和制造商。如 Charles D.Ellis 在《伙伴关系:高盛帝国》中所述:

“公共证券市场、债券和股票,始终基于资产负债表和被资助公司的固定资产,这就是为什么铁路始终是重要客户。United Cigar 需要长期资金进行扩展,其商业经济学就像一个“商品”或交易组织——收益良好,但很少源自固定资产。

在与 United Cigar 六名股东的讨论中,亨利.戈德曼显示了他在金融领域的创造力:引进开创性理念,使诸如批发商和零售商等商业公司以微薄资产作为按揭贷款的抵押品,这也是公司公共融资的传统基础。由此,公司才可以获得商业特许经营的市场价值与消费者,即公司盈利能力。”

*马库斯·戈德曼,高盛集团创始人,亨利.戈德曼的父亲

也因此 20 世纪上半叶,企业得到了两种不同投资机会:

  • 有价值的有形资产(如铁路及后来的电信公司);
  • 零售业务(如高盛集团客户 United Cigar)。二战前,银行和公众买有形资产公司股份、借钱给有形资产公司,或通过零售业务获得经常性收入。

但问题在于:技术型初创企业不属于这其中的任何一类。

他们不能从银行贷款,因为商业模式未知,所有一切也有待证明;他们也不能从公开市场筹款,因为没金融家可以对它估值。这种差距,导致了私募股权的出现:由于风险极高,技术型企业被迫依赖于个别富人。

在某些情况下,企业会被商业银行家组合起来,银行家会与其客户进行共同投资。但这些交易,通常不能产生足够资金来资助野心勃勃的公司——除非交易是由一些不同寻常的机构完成,如 Lazard 资助的 André Meyer,或是 Warburg Pincus 资助的 Lionel Pincus。

这就解释了为什么政府在一开始,特别是二战后,在科技公司融资上起到关键作用。

5,政府的关键作用

关于美国政府如何大力资助技术开发,已有许多详细阐述。其中 Steve Black 在《硅谷秘史》一书中的描述引人注目。

日本袭击珍珠港给美国拉响警报。突然之间,美国发现自己已卷入对日太平洋战场和对德欧洲战场。轴心国国家科技领先,特别是德国,拥有高端科研设备和优秀物理化学诺贝尔奖获得者。这一切,帮助德军部署先进雷达装备来摧毁美军的轰炸机——当时,美军轰炸机飞行员在欧洲战场的生还率不超过 25%。

但罗斯福政府,克服了这一挑战。政府新成立美国科学研究与发展局(OSRD),由颇负盛名的工程学家范内瓦.布什担任主席。

*范内瓦.布什

布什试图解决的问题是:军事需要顶尖研究学者,但顶尖学者往往投身于学术界而非军事领域。

导致的结果是:只有少数科学家在军队内部进行研究,而他们不是领域内最优秀。出身于麻省理工大学电子工程院的布什,因此向罗斯福提议:

政府不应继续招收研究者进入军队,而应将公共资金配置到国家顶尖大学院校中去。一味征召研究者并强迫他们放弃学术生涯不可取,为什么不让他们留在原有岗位,并给他们提供充分资源进行有利于美军利益的研究呢?

大量资金因此流入美国东海岸精英院校。剑桥的哈佛大学和麻省理工大学,以及纽约的哥伦比亚大学中均有机密研究院成立,这些机构拥有大量公共资金和大批顶尖科学家,而任务只有一个:研发出尖端科学成果,让美国夺回优势。

二战结束后,在布什又一次建议下,大量公共资金再次投放于长期科研。毕竟,战争没完全结束,朝鲜战争和冷战紧随其后。1944 年《军人安置法案》目标,就是帮老兵重返大学校园,使他们回归社会并成功就业,这项法案和当时科研和高等教育领域的巨变相适应。

以上努力和改变,成功将美国学术体系转为有力的发展推动器,并带来二战后的人口增长。

在这个大环境下,一个新机遇促使美国工业,由生产军工产品转向日用消费品。 一些财力雄厚的家族抓住战时经济最后机会,创办自己的投资公司。惠特尼家族创办 J.H. Whitney & Co,洛克菲勒家族创办 Rockefeller Brothers,(后称 Venrock),菲普斯家族则创办 Bessemer Securities。

所有这些,都促使对技术公司的投资上升到另一层次。例如 J.H. Whitney & Co. 收购斯宾塞化工厂,并使它从军工厂转为化肥生产厂。有这些新兴家族资助的公司,私人股权变得更专业了


与老派商业银行家作为共同投资者进行操作不同,专业管理团队负责寻找机会、评估风险,并代表股东进行投资交易协商。

6,奠基之路

第一家自称风险投资机构的是美国研究发展公司(简称 ARD),由哈佛商学院著名教授乔治.多里奥于 1946 年成立。乔治.多里奥,一位美国军队将军,法国移民,现被称为“风险投资之父”

*乔治· 多里奥(右,坐)

作为一家上市公司,ARD 首次将机构投资者吸引到私人股权投资中,并且第一笔交易就为其打响名号:

1957 年 ARD 在数字化设备公司(DEC)投了 7 万美元购买股权,和约 200 万美元贷款,在 1966 年 DEC 首次公开募股后,ARD 获得丰厚回报。但 ARD 最终因种种原因退出市场。

退出原因是因为它很多目标自相矛盾,比如一方面,专注持续良好的金融表现;另一面,又希望重建美国经济来为老兵提供工作机会。总之,上市公司身份使它可以基于公司管理者们的个人投资决策表现来对其进行物质奖励,股东或管理者错位,被证明是致命的:除 DEC,基本再没其他投资为 ARD 和它股东们带来回报。

与此同时,西海岸仍努力在没有风投的帮助下发展经济。

战时管理哈佛无线电研究院的 Frederick Terman 以斯坦福大学教务长身份回到西海岸,他曾计划将斯坦福变成科学方面领军学府。为实现目标,Terman 将吸引“预算”作为首要任务,因为根据布什的指导,国防部会把先进研究分配给国内各所大学。

所以,是政府和武器生产商支持下的军队采购,使第一个商业创业得以成形,这就是之后的“硅谷”。Terman 在斯坦福实施的复杂系统主要基于四个核心:

  • 第一,接触有军事期望的顾客,更好了解他们需求,然后在斯坦福研究实验室为他们提供精巧模拟原型。这一举措为大学带来丰厚收益,并加强斯坦福与一些核心军事人物的信任。
  • 第二,如果顾客满意原型,鼓励学生去创建公司并大规模生产这种产品,这将在学生中激发创业精神,同时也能激励他们在大学实验室里努力工作。
  • 第三,确保斯坦福教员之一(如果不是 Terman 本人)可以成为那个新创公司董事会或顾问团一员,这有助斯坦福学者们在商业上的锻炼,也可以帮他们成为更好的老师和研究者。
  • 第四,因为斯坦福大学是帕罗奥图市以前的土地所有者,它可以为企业在斯坦福科技园区提供办公场所。这确保了这些初创企业可以挨在一起,从而使初期创业者生态系统达到更高密度。

Terman 将斯坦福大学变成一所创业者动力室,并吸引了更多风投资本家来到旧金山湾区。

硅谷之父
*Frederick Terman

这些在非常密集、紧凑生态系统中建立起的强劲联系,给斯坦福带来特别效果。

第一,将斯坦福变成金融焦点。斯坦福在构建原型阶段成为了更受青睐的承包商,这也使 Terman 成为获军事预算的第一道关:如果你想获取国防预算用于你科学研究,你先得经过 Terman;

第二,作为成果,斯坦福初期生态系统吸引了很多出色学生、有军事需求的顾客、有才能的工程师,最后,还吸引了很多私人投资者;

第三,给学术研究带来一个新方法,即研究要由“顾客需求”驱动,而不是被研究所或国家研究部门的日程表所逼迫。Steve Blank 认为 Terman 是提出“顾客开发方式”的第一人:当斯坦福转向一种顾客导向和提倡创业文化氛围,诸如伯克利等大学还在坚持“专注大型科学和国家实验室”研究。这也是使斯坦福和硅谷,最终成为风险投资家桃源圣地的原因。

当时,风投概念还没有被引入圣克克拉。科技公司仍由有财力的个人、军工企业或其他科技公司资助。

甚至第一家半导体公司,都不由风投筹资,而是由东海岸成熟公司注资。肖克利半导体实验室,是美国贝克曼公司的一个分部,由威廉.肖克利“叛逆八人帮”创立的传奇公司仙童半导体,是仙童摄影器材公司的一家子公司。

仙童交易的成功,归功于阿瑟.洛克,当时他是位年轻的纽约投资银行家。洛克为这样一家有前景的高科技公司所遭遇到的困难感到震惊,他随后成立戴维斯.洛克,一家具有先驱意义的风投机构。

7,上升过程

20 世纪 70 年代,风投开始为一项新产业“个人电脑”集资。这时,风投才成为一种“资产类别”。

不过,在历史巨变之前还有些许波澜。

其中 1957 年是个转折点。1957 年 Tommy Davis (后与 Arthur Rock 一起创立 Davis & Rock)代表克恩县地产公司(Kern County Land Company)投资了 Watkins-Johnson。

部分技术公司首次上市,这一现象传递了一个强烈信号,那就是:私募股权基金具有可流动性。

同时,一些富有技术总监也在旧金山湾区创立首批天使投资公司。还是 1957 年,3 位开拓者创立了一个叫 Draper、Gaither & Anderson 的新公司,不过,该公司很快就销声匿迹,因为风投才刚刚开始起步。

然后,1958 年出台了小企业投资公司计划(SBIA),此举,是苏联发射“伴侣号”人造卫星之后 NASA 和 DARPA 的反应机制之一。这一项目,致使政府向一些新成立投资公司提供贷款,称之为小企业投资公司(SBIC)。

虽然由于种种原因,该计划多数情况下都未生效,但该计划帮很多年轻管理团队成功创业,同时,在评估科技领域风险方法方面也实现可观进步。

像 Franklin “Pitch” Johnson 这样的传奇风投资本家,正是在那几年小企业投资公司管理工作中,学习到如何在商界运筹帷幄。最终,所有寻求正确风投方法的人,都选择了现行合法形式——有限责任合伙人制,并采取用“附带收益”形式来刺激管理层伙伴,最终解决了导致乔治.多里奥的 ARD 失败的错位问题。

由于放弃了 SBIC 计划,着手打造自己商业模式,风投以更少文书工作及在 LP 和执行合伙人间实行优化对接机制以保持持续增长。

第一批 GP 出现并抓住了这个机会:1972 年,“规模最大,最成熟的” KPCB 风险投资公司成立。在卡洛塔.佩雷斯看来,1971 年微处理器的发明引发数字革命;而由另一个传奇投资人唐.瓦伦丁创立的第一家公司,红杉资本也在 1972 年成立。

1978 年,劳工部与新成立的美国国家风险投资协会(NVCA)进行了广泛讨论,决定将劳动者的养老基金从对“谨慎人原则”古老死板的阐释中解放出来。

从该日起,最大资产管理公司允许分配部分资金用于风险投资。正如当时 NVCA 主席在《创业投资这一行》一书中所言:

“Charlie Lea 和我代表 NVCA 同劳工部就 1978 和 1979 年的计划资产规则进行了协商,“谨慎人规则”和现代风险运营公司由此而来。这些规则,使养老资金直接用于风险投资成为可能,从而为我们年轻企业打开了新资本闸门。”

随着个人电脑首次进入消费者市场(特别是 Apple II 的推出),风投在接下来几年增长了十倍。这可谓是赶上了好机遇,因为一场新竞争即将强攻金融市场:杠杆收购。

在 20 世纪 80 年代,当风投交易额只能以百万为单位时,“杠杆收购”已吸引数十亿美元资本。幸运的是:20 世纪 90 年代的科技泡沫,为风投资本家提供了一个崭新的、更宽广的平台——互联网。在这个平台,他们可以迅速成长,大有作为。其余的已众所周知,不必多说。

*1994-2000年科技股泡沫,(纳斯达克指数)

8,反思风险投资:法国案例

现代经济中,企业融资方式已经发生巨变。上次转变,是证卷市场取代银行,成为企业融资第一大来源(发生 1985 年的法国)。然而,为完善数字经济中创业企业的融资,另一个转变必然发生:保守的银行信贷和短期证卷市场,需要被风投取而代之。

问题是,风投现在仍是一个相对边缘的资产类别,与上世纪 70 年代刚被设计出来时无异。我们真的还需要墨守成规的旧式风投吗?还是说,在这个不停变化、软件吞食世界的年代,我们需要一种新的、能更好应对科技公司所面临挑战的风投?

Kima Ventures 合伙人(前 TheFamily 合伙人)Jean de La Rochebrochard,对前面这个问题做出了明确回答。在她看来,传统法国风投因为过度自满,在不少方面落于人后:治理不善、纪律涣散、态度消极,缺少有效软件工具,且常常无法为所投资公司提供可增值服务。

Jean 评论还不算苛刻,更有人指责一些法国风投资本靠“寻租”过活。

“你有没想过,”一位内部人员曾问我:“为什么所有巴黎风投都就筹 5000 万欧元的基金?”据我朋友所说,答案显而易见:2% 的管理费,通常能让 3 位执行合伙人在 9 年内活得很好,还能在巴黎第八区享有很好办公室,外加,时不时来一趟去硅谷或去中国的“事实探查之旅”。

9,美好的生活:在巴黎第八区当一名 VC

在基金结束时,有两种可能结果。一是表现“强劲”(一种欧洲标准,即 LP 不赔钱)。这种情况下,基金管理团队也许能再次筹 5000 欧元以上资金,并继续舒服活过又一个 9 年。

或者是另一种结果,即 LP 赔钱了,执行合伙人不得不在这个 9 年后另寻生计。然而无论哪种结果,都给了我们足够理由去质疑这种无能公司能否给初创公司带来价值。

在像巴黎这种不健康的风投环境下,传统风投其实已成为“寻租”业务:你不需要强劲业务表现就能过上很不错的生活,而你的享受,建立在企业家的绝望痛苦之上。

但是为什么 LP 会考虑投资这种基金呢?问题出在“任人唯亲”。

在欧洲,风险资本在最大机构投资者资产配置策略中所占比重太小,使其决策并非基于预期收益,或通过其他严格方法决定,而是因为“执行合伙人是我认识了 10 年的老朋友,不如就在需要分配的数十亿中拿出 3000 万欧元托付给他得了?”

另一个原因是为炒作:“创业就是未来:如果我投资 500 万欧元给那个不起眼的基金,至少将来我有故事可讲。”

然而本质上讲,风投在全球资产分配中占比太少,所以现今最好的机会就是成为一个能和资产管理者们打高尔夫的内部人士,并从他们那拿到几百万资金来填补你新基金。

但不良后果是多方面的。由于表现过于糟糕,LP 会习惯性认为风投不重要,应当保持其在现有资产分配中的边缘地位。正如 William H. Janeway 所言,在任何情况下,只有少数几家公司会有出色表现——这一现象,反映出在数字经济中“报酬递增”的重要性:

在数字市场中,赢者分得最大一羹,只有少数几家风投(多数为美国公司)能获得回报。至于其他公司,诸如法国国家投资银行等政府机构会对其进行资助,但我们仍无法确定,它是否会有 SBIC 的良性触发作用,或者它是否只能将整个系统维持在目前平庸现状。

在创业生态系统已经启动的地方,良好表现会吸引越来越多资本,风投会被迫为收获更好交易额而竞争,而诸如高盛和富达等老牌公司会进入产业,对现任施加压力。与此同时,创新脚步会大大加快,尤其早期阶段诸如 YC 和 AngelList 等创新公司的兴起,会对其产生强有力促进作用。

但如果正如我们所期望,风投作为一种资产类别兴起,那么在毒性更强环境下,巨变将成为主流。如果当前模式转变进展顺利,未来风投资本家将与现今大有不同,就好比今天的高盛交易员与上世纪 50 年代的投资银行家完全不同。

我们成立 TheFamily 是由于我们认为传统风投模式正在改变,不论这种改变是否被所有玩家所注意到。全球风险资本市场在“供给”与“需求”间的不平衡,已经把沉睡的风投推向有利地位:无数企业家都在排队乞求,希望风投能够给他们投资。

但当前潮流也许会对传统模式造成严重损伤,那种多数由白人组成的小团体,每年,在仅有的几个投资决策上达成共识的情况,将不复存在。

这11个信号表明你不该在创业公司工作

又有一批学生马上要毕业,The Culture Trip 编辑与社交媒体总监 Ewa Bianka Zubek 希望新生们在把简历给到创始人、互相浪费彼此时间前,好好想想自己决定是否正确。本文也很适合创业公司把它作为招聘应届毕业生时消除“信息不对称”的第一关。

1,你觉得公司结构中,清楚透明的晋升之路很重要

人都渴望清晰结构,在一家公司里,成为上级/前辈前要经历 10 级。这好像是“讽刺”,但在大公司,却是现实。

大公司里跳级基本不可能,积极地看,你很清楚会得到什么:期望值、需要时限及薪酬上升水平都很明确;但消极地看,你无法像在创业公司里那样一飞冲天。

真正适合创业公司的孩子,考虑在一无所有/无中生有中为自己创造未来,而不是职称或 Title;知道逐渐专业度的过程不会因固定几年里工作了多少小时而发生;知道被认可/被认为值得、态度、成就(还有一点幸运),铺就通往成功的曲折道路。

真正适合创业公司的孩子在“建立未知”风险中成长,对突然成功的可能性有本能理解。如果你不认为自己是职业生涯的“风险偏好者”,你在创业公司不会开心。

2,你执着于有固定工作范围

我刚和 The Culture Trip 签合同时,我问创始人这个神秘的“编辑管理”工作具体做啥?他说,你要招聘和管理一群自由撰稿人,然后快速找本地内容,把它们作为“选题”给到这群人让他们开写。

然后,我打死也想不到,2 年后我会管 40个人,为 15 个城市中心做编辑策略,并且整天忙于社交媒体,和各种时事通讯/新闻机构合作,还要招…80个人?

事实上我到现在都没具体岗位描述,如果你需要知道自己一天接一天、一件事接一件事都要干什么,甚至还会有“这事不在我工作职责内”的感觉,赶紧别想创业公司。

3,当有人提到“初创公司”,你脑海里出现一张乒乓球桌

如果一个年轻、正找融资的创业公司办公室里有张乒乓球桌,很明显他们已经把“优先项”搞错。为啥要花紧凑钱在这种无聊娱乐上?超多公司把这种“配置”当做自己象征,这种陈词滥调已经是个笑话。

4,你想要“朝九晚五”

人类人口中有相当一部分严格遵循“朝九晚五”,下班后就把时间留出充足一部分,一头扎进工作外的“真实生活”。

但在创业公司几乎不可能。这里不仅工作时间长,节奏激烈、各种新责任和任务会接踵而至,而且你还得表现出“能动性”。这条路会持续消耗你精力,也别想速度会“慢”下来,如果你只想要朝九晚五,这样节奏下,迟早会精疲力竭。

真正适合创业公司的孩子知道自己要献身工作,周日早上还要“救火”时不会抱怨;相反,他们陶醉于自己执行速度,并为之骄傲。

5,想在工作前接受严密培训

多数创业公司都尝试做“新东西”,或至少是用“不一样”的方式做,所以创业公司团队角色和任务都很“新”。你的角色独一无二,可能在你之前从没有人做过,所以除最基本技术技巧,别想能接受什么培训。

如果你没有足够自我驱动力实行自我训练,创业公司环境不适合你。创业公司最酷事情之一,可能就是你能开拓自己道路,找到自己成长机会,不用把时间花在无聊培训和会议上。

6,经常需要从上司和同事那得到反馈/认可

“反馈”对任何工作都很关键,它帮你提高、改善和专注。多数公司结构里,这意味你上司和上司的上司要看你做的东西,这东西一共要被看 3 遍;但初创公司,大家信奉原则是“做完,好过完美”,你要自己完成。

适合创业公司的孩子必不可少一个特性是:有自动做事的“自信”,兼顾评价自己工作的能力。等上司夸你可能要等很久,你应该起来、做事,经常找做得更多、更好的方法。

7,你很自负/自我

如果你渴望荣誉和受重视,创业公司对你不是正确道路。这里工作非常累,也很烦人;你要做自己从没想过要做的事;非常痛苦,而且如果失败(90% 创业都失败),你就没有任何回报。

在初创公司工作也不光彩。我头衔是:编辑 & 社交媒体主管,但过去 6 个月,除核心工作,我还处理了发票、和会计争论、将数百份文件归档、解雇员工、更正拼写错误,天天在 LinkedIn 上发招聘广告,查看清洁工有没按时来,给办公室订水。

如果真想做适合初创公司的人,你要明白:没什么东西“在你之下”。把自负放一边,不管你做什么都是“贡献”,即使只是行政方面一两件小事。然后当你回首自己成就,那种“完成”的感觉,是如此真实、值得骄傲。

8,你觉得工作就是“工作”

在创业公司工作,你常常会发现自己很沮丧,原因可能是无法很快克服新障碍、和“大人物”及在位者竞争、或是对未来充满不确定。

适合初创公司的孩子会全身心投入工作、绞尽脑汁全力以赴,如果事情发展不顺,也会失望痛苦;精神和身体都会精疲力竭;也会感到孤独。但如果你真在乎自己公司,工作会成为一种“召唤”:对智力的需求,和情感上的严肃承诺。如果你想要安全稳定,创业公司不适合你。

9,你想用“大牌”装点简历

你是不是觉得 “Berkshire Hathaway” 很好听,或“通用汽车”这样的名字让你无法拒绝?是不是主要关注苹果、Facebook、谷歌或《纽约时报》上的 Logo?是否愿用一切来换顶楼角落的办公室?如果是,你就适合在大牌公司工作。

但如果你重视实实在在,而非风格;如果现阶段,你简历里更多是关于尝试和逼近极限;如果你想光速学习,你会发现自己很自然就沉浸在创业世界。不过,你很可能在别人问你在哪工作时需要“重复”公司名字:“我在____工作,我们是一家初创公司,致力于____”。以我经验,接下来常常是有趣的谈话。

10,觉得在初创公司工作“很酷”

“酷”是真的。各种不停动态进化、思考方式相似的人,这些让初创公司成为工作的好地方,但如果你是因为“想象”而来,现实很快会打破你幻想。

那些计划多过实干的装腔作势的人,对年轻初创公司极其有害。如果你主要动力仅仅是加入“很潮”,或“这是该做的事”,那我基本肯定你对这家公司是有害的,而且你同事很快会厌恶你的存在。创业公司需要干实事的人,而不是作秀的人。

11,如果和创造未来比,你对追逐已有财富更感兴趣

这个世界建立在已有财富上。高盛创立于 1867 年,可口可乐创立于 1886 年,一年后有了 Hearst;通用汽车创立于 1908 年,19 年后出现了 Random House。

今天,从通用汽车到 JP Morgan 再到《卫报》,现存巨头吸引了世上最好的人才,让他们已有财富增长变强。作为游戏中的小兵,你会为他们扩张城堡添砖加瓦,从大牌联盟里获利。你主要工作会是保证已有财富持续,基本上没什么风险。

初创公司则不同:谷歌成立于 1998 年,Facebook 成立于 2004 年,6 年后有了 Instagram。这 3 个公司建立初都没有任何已有财富,但会有些重要建筑。

作为一线战士,你是为城堡打“基础”的人,你要从混乱中找出美景,这有时吃力不讨好,但你最终会是开拓者。

真正适合初创公司的孩子会超爱创造全新东西,这个东西之前没出现过,有撼动现有财富、摧毁现状的潜力。真正初创公司风格是:你知道“改变”是唯一值得追逐的东西;你知道没有改变,世界将停滞不前;你知道,自己有创造未来的责任。

独角兽之后, 鲨鱼 抵达

“独角兽”之后,“鲨鱼”来了。以下文章来自硅谷最著名投资机构之一 Benchmark Capital 合伙人 Bill Gurley,这 8000 字,基本为目前美国投资界转型现状作了定性。

投资领域已发生翻天覆地的变化,向“独角兽”投资变得更危险也更复杂。所有跟独角兽相关人物,包括:创始人、员工、风投机构,还有风投上游的 LP——他们财产全都面临风险。

这些风险来自“独角兽现象”本身:纸面上的高估值压力、高烧钱率(以及随之而来对现金的更多需求),退出渠道“上市和并购”水平空前地低,这些,都导致目前复杂且独一无二的环境,而很多独角兽 CEO 和投资人,还没准备好去驾驭这种环境。

很多人提到:所有独角兽创造的股东利益,会掩盖掉那些失败独角兽造成的损失。似乎,真理就是由这一代成功公司(Airbnb、Slack、Snapchat、Uber 等)领导。这种感觉虽让人舒服,但“独角兽”篮子里的一大堆信息还没显露,甚至都没有你可以购买的“索引”。与此相对,这个系统中大部分参与者已被曝光并需要为特定公司业绩负责,这也是为什么我说:正改变的景观需要被重新理解是如此重要。

“泡沫爆炸”

引发“泡沫爆炸”的导火索可能是去年 10 月 16 日 John Carreyrou 在《华尔街日报》上对 Theranos 的一篇调查分析。他首次揭露:仅仅因为一个公司能从一打投资机构手中以高价融资,并不代表:

  • 公司一切都好;
  • 这些股份到最后一轮时还能保值。

讽刺的是,Carreyrou 不是专注硅谷的记者,这篇文章成功叫醒了那些被“独角兽热”影响的新闻工作者。还有篇文章,是 Rolfe Winkler 对高估值创业公司 Zenefits 陷入混乱的深度分析。未来,预计会有更多此类文章。

2015 年末很多科技上市公司股价明显下跌,这是由它估值倍数下降导致。一家表现好、增长快的 SAAS 公司估值曾为它营收的十几倍,一下变为营收 4-7 倍。许多互联网股票也出现这种情况,而这些情况,立即影响到投资人更愿意把钱投给更成熟的私人公司。

2015 年末也出现“共同基金贬值”。许多独角兽从共有基金处募资,这些基金每天都在“按市场情况进行调整”,基金经理定期按公司业绩表现进行“补偿”,其结果是:多数公司成立独立内部小组,周期性分析公司价值。当公开市场下降,这些小组记录下独角兽价值。紧接着,幻想开始破灭:最后一轮价格并不会永久保持;保持私有,也不意味你能免于审查。

同时我们开始看到更多创业公司失败。不仅是像 Fab.com、Quirky、Homejoy 和 Secret 这样的高估值公司关门,因为死掉公司太多,CB Insights 甚至弄出了个死亡表格。裁员也更普遍:Mixpanel、Jawbone、Twitter、HotelTonight 和很多其他公司,都艰难地决定裁员以缩减开支(同时降低烧钱率)。

截至 2016 年第一季度,晚期融资市场已经有重大改变。投资者变得紧张兮兮,不再愿立即进行新独角兽级别的投资。之前,那些发展飞速的初创公司开始发愁自己融资历史,硅谷会议室中,“不惜一切求增长”曾是多年信条,当时人们想的是一个资金消耗大幅上升、利润能回流的世界。焦虑慢慢爬进每个人的世界。

同时,专注风险资本行业的新闻工作者提到了很有意义的一些东西:1999 年既是价值创纪录一年,也是上市和股东流动性创纪录一年,但 2015 年情况正好相反,私人独角兽估值创纪录,上市公司却越来越少。

如果说 1999 年的泡沫是“湿润的泡沫”,那么 2015 年的泡沫则干得可以。每家公司账面上都很好看,但一说到现金利益回收就不怎么样。2016 年第一季度,没有任何一家有风投背景的科技公司上市。而这,离所谓的“独角兽时代”还不到一年。

对系统中所有玩家,意识到游戏改变非常重要。同样重要的是,每个玩家都必须明白:新规则是怎样适用于每个人的。

我接下来会说到几种会影响大家做出不理智决定的偏见。然后,是那些随时准备从这些改变和偏见中获利的新玩家。最后,我会说到这个系统中所有玩家,以及他们在这个新世界中航行时需要考虑的东西。

四大“情绪性偏见”

当学术派研究市场时,往往会假定市场参与者是“理性”的,但如果这些参与者身处一个不是最佳、并可能引发潜在非理性行为的“位置”时呢?目前,独角兽融资领域已经有很多可以导致非理性因素的偏见:

  • 初创公司/CEO:很多独角兽创始人和 CEO 没经历过恶劣筹资环境,只知道好时代是什么样的;他们还坚信任何软弱信号(如一场估值较低的融资)会对企业文化、招聘、员工保留造成毁灭性打击;他们的“自我”也是另一因素。但估值较低的融资就意味“软弱”吗?很难想象在这样一个转型期,自信的头脑是如何变成充满焦虑和恐惧的。
  • 投资人2016 年的典型风投也深受情绪性偏见之害。在纸上、数据上,他们可能功勋累累,被 LP 视作成功典范,因此任何事只要关乎估值较低融资,都会动摇已界定的成功指标。而且投资减值多了,可能影响他们下次募资能力,所以焦虑的投资者会有足够动机保证“出场”——做一切事情,只要能防止低估值融资。
  • 所有已“先入为主”设定回报的人:不管这是创始人、公司高管、种子轮投资者、VC 机构、晚期投资者,都可能通过公司最后一轮融资时收益翻倍,但如果经常这样思维训练,说服自己这就是“既定结局”,那就很难用理性眼光,看待一次估值较低的投资。
  • 退出比赛:当被估值跌落恐惧掌控,一些系统中玩家会抓住立即“变现”稻草,将自己利益放在所有人前面。这在每个市场转型期都屡见不鲜。我们已见识过大量案例,创始人和公司管理层在投资人前获得流动性;而现代案例下,也有投资人把创始人和公司员工踢出大门的情况。建立“同时流动性”显然是最好的选择,然而对价格恶化的恐惧,加上时间被延长的流动性,可以导致双方都将“一己之利”放在首位。

“鲨鱼”抵达

谁是鲨鱼?“鲨鱼”就是一群复杂的机会主义投资者,他们能从本能上理解刚才我讲的所有系统参与者在这种大环境下可能出现的“情绪性偏见”,并确切知道,如何利用这种情况操纵投资。

他们匍匐守候,等待准确时机,并在垂涎三尺的机会里锻炼自己优势。

“肮脏”或结构性 Term Sheet 在投资里被提出,它主要的经济收益实现方式,不是来自“估值”,而是通过一系列深深嵌入到文件中的肮脏条款。这些条款,允许鲨鱼能满足创业者和 VC 董事会的估值“要求”,同时保证自己会有很好的投资回报,即使出现公司退出时估值贬值的情况下。

肮脏条款案例包括:保证 IPO 收益、防倒转、PIK 股息、系列基于“并购”的否决权,以及偏好和流动性方面的超级权利。而一张典型硅谷 Term Sheet 是不会有以上条款的。

这些条款能自己生钱的原因是:他们在未来某一时刻为股本变化预先设置了一个“阶段”,这也就是为什么创始人和 VC 董事会成员仍可稳守幻想的原因:这种调整,现在不会发生,而是一个未来式。

“肮脏条款”是大问题

原因有二。一是它们会在未来某刻“解包”或“爆发”,你将不能只是简单地看 cap table、估算自己回报,一旦接受这种肮脏报价,将来你每次潜在的估值支付都需要先进行周密分析,而鲨鱼利益,永远被位列在首。

第二,鲨鱼加入后的“复杂性”会使公司未来融资几乎不可能。任何在肮脏条款后进入的投资人都会审视之前条款,而经常发生的情况是:他们决定退出。这也严重加重把钱用光或因资本额调整把原股东全部扫地出门的危险,你非常可能在“不知不觉”中,将你整个公司置于巨大风险。

一些晚期投资者可能会因为诱惑驱使而变成“鲨鱼”,在 Term Sheet 中加入一些结构性条款。一旦有这个倾向,此后,这些投资人就变成了真正的“鲨鱼”。

“鲨鱼”角色会要求他们在和创始人、公司员工及其他在资本总额表里持股的投资人起冲突时,心里也能保持舒坦;同时,他们必须事先了解类似“自己必然赢,而别人则输”这些内容。这些事肯定不是为“虚弱心脏”设置的,也当然绝不是过去几年投资人的一贯行为。

现在,让我们来深入研究一下,对生态系统里各部分参与者,这一新筹资环境究竟意味什么。

创业者/创始人/CEO

今天的独角兽创业者,是在与未来情形极为不同的环境中被训练出来。历史角度看,这个环境是指:

  • 很好融资;
  • 相比“利润”,市场更青睐“增长”;
  • 竞争也包括谁有更强的融资通道;
  • 尽你所能去筹资,越快越好,一定要有足够大胃口,拼尽全力夺到最多市场份额。

而风投历史上,早期初创公司从没有办法拿到过太多资金。1999 年,如果一家公司在 IPO 前筹到 $30mm,那已经是个可以载入史册的筹资规模。而今天,私人公司能筹到比这个数字 10 倍还要多;同时烧钱方面,也是当年 10 倍之多。所有这一切,都创造了一个需要很多很多钱的胃口巨大、贪得无厌的独角兽(如果要保证它在现有增长曲线上的话)。

也由此,今天这些创业者/CEO/创始人们可能是人生中第一次没办法募到“干净”的增值资金。这是块没有被讨论过的领域。以下是你们的几个选择:

  • 独角兽第一个选择就是肮脏条款。这些条款能轻易骗过没经验的人,因为能解决公司高估值问题(其实完全不重要的问题),不让估值减记,然后,接受它的创始人也没意识到半路会杀出“大屠杀”。接受这样的交易就像是已经启动“定时炸弹”,你唯一选择就是尽快 IPO(Box 和 Square 成功做到了),不然这些条款会把你生生吃掉。这里,最主要问题是:你再不能融资了,因为没有新投资人会想要已有这种条款的公司。
  • 第二个选择:以低估值签署一个干净条款。这对很多现代创业者来说像是“失败”,但他们心态需要尽快端正。Netflix 的 Reed Hastings 作为上市公司 CEO,他在一个引人注目的较低估值融资中筹得资金。事实上,每个上市公司 CEO 都经历过股价大跌——这非常正常并且能被接受。如果你觉得痛苦,你在保护的其实只是自己形象和自负,而长远看这些东西都不重要,你更该关心的是你所持股份的长远估值、最小化损失。估值下降一点也不可怕,肮脏条款才是真正可以把你吓死的哥斯拉。选 #2 比选 #1 好。
  • 第三个选择:不惜一切代价用手上还有的现金把公司现金流转正。这可能是所有选择中最新鲜的,因为过去 4 年,公司董事会成员一直在建议你做相反的事。你被告知:要“大胆”、要“野心勃勃”、“没更好时机抢占市场份额了”。除了这些你还要知道,掌握自己命运的唯一方法就是干脆断掉对增量融资的需求,实现盈利是创业公司能走出的最具“解放性”的一步,也能最小化未来股权的稀释。Gavin Baker 是 Fidelity 以业绩著称的投资经理,他送给独角兽 CEO 们的话是:“产出 1 美金现金,然后你可以为‘增长’随便投入,并能维持这种状态很多年。我理解你们想增长,我也想要你们追求增长,但请让我们用毛利的钱来支撑增长,而不是新拿出一笔以股权稀释为代价的钱。”最后,靠内部良性循环来支撑增长是唯一能把握你自己命运的方式,而不是把自己交出去任由资本市场摆布。
  • 第四个选择:上市。长远看,创始人们有的最好能保持自己和员工所有权方式就是 IPO。在 IPO 前,普通股只能排在优先股后,多数优先股有不同类型的控制功能,比普通股有优先权。如果你真想解放自己和员工手里的普通股,那么把优先股转换成普通股,并把你协议上的控制权和清算优先权都取消掉。很多创始人错误以为 IPO 是不好的,通往成功道路就是要“保持私有化”,但事实上,不仅 IPO 对你们公司更好(不信你去看看扎克伯格),而且 IPO 还能最好确保你股份的长期价值。

值得注意的是,股市涨涨跌跌,没有任何一家受人瞩目的上市公司能避免股市低迷。亚马逊股价曾从 106 美元跌到 6 美元;Salesforce 曾从 16 美元跌到 6 美元,还曾数月维持在 10 美元;Netflix 在 6 个月里从 38 美元跌到 8 美元,你还记得 Facebook 刚上市时头 6 个月吗?

如果你不能妥善处理一次估值较低的融资,你就该慎重考虑辞掉 CEO。做一个好领导,意味在好的时候和不好时候都能做一个好领导。而仅仅是因为你害怕看到新闻写到自己公司估值被减记,然后就开始考虑“肮脏交易”,那么你是在以损害公司未来作为代价。

“独角兽”员工

一个公司资产结构中最搞不清楚也最显而易见的“小事”,往往就是员工。你知道你在为一家“独角兽”工作,知道你有些普通股,可能你还知道具体比例。但不幸的是,你可能会假设你们独角兽公司估值和你持有比例,已经是你“得到”的东西。

这当然不错,但你需要流动性契机(像IPO 或并购),但并购其实很少见,同时很多创始人都被教育不要去搞 IPO。所以,你该怎么得到“流动性”呢?

多数时候员工和创始人都身处同样境地,不同的是:员工不参与刚才我讲到的 4 种决策选择,但员工可以在管理层面问同样问题:我们能做到盈亏平衡吗?我们需要融更多钱吗?如果是,我们条款能干净点吗(比起肮脏条款)?

员工们应该想知道创始人/CEO 是不是会/已经接受肮脏交易,如果是,普通股往往是最容易“被牺牲”的;之后,你会想知道自己创始人是不是反对 IPO。如果你 CEO/创始人会进行一轮肮脏融资,并且也很反对 IPO,那么很可能你股权的流动性能力非常低。你也许应该换公司。

投资人

这里特别披露一下,我和我机构位于这一类参与者。

多数情况下,“独角兽”公司中早期投资者和创始人及公司员工所处情况相同,这是因为:公司已经融了这么多轮,他们早已不再处于一个能影响投票权很大部分,或握有优先清算权的位置。

而作为结果,他们大部分利益也和普通股对应,在回报和流动性方面的关键性决定,也和创始人一样。这些投资人也会对能彻底搞掉公司控制权的肮脏 Term Sheet 非常警觉,并对纸面估值和实际收益是如此不同以及整个市场流动性这么糟糕而焦虑。或者,至少他们应该感到焦虑。

特例是晚期投资者,或是能代表整个公司融资轮里主要出资机构的特别财大气粗的投资人。这类投资人可能会通过强有力 pro-rata 或 super pro-rata 投资来保护自己所有权,甚至,可能会去鼓励“花钱是为了赢”这样激进的思想,因为他们清楚自己可以不断持续签支票。他们已经表现得像德州扑克牌桌上出手散漫而凶狠的牌手。

但是已经两种力量,开始放缓这部分投资者产生的影响。

  • “独角兽”世界展现出部分失败征兆。这类投资人已遭遇一些真正大手笔“注销”,这些壮观损失不仅使他们没信心,也使他们上游更重要的 LP 失去信心。
  • 很多这些投资者,一笔单笔投资相对于整个基金显得太大,基本上不能暴露自己于特定名称下的任何更多风险之中,他们用委婉说法描述,比如用“完全分配”或“全容量”来表达“吃撑”。

这种严重的“投资消化不良”已经在独角兽世界掀起一场诡异且前所未有的运动。一方面,那些早就已以大量资本武装的高配置投资者,纷纷打电话给银行,激励他人以其之名在他们身后前仆后继。另一方面,贪婪独角兽们需要更多钱,多到这些“大男孩们”自己都无法承受。

讽刺的是,如果你好好看下投资行业史里的大赢家,从来就没有过把利好东西送给别的投资人的先例,但现在他们彼此“需要”,这对所有系统参与者本身就是已经释放出的危险信号。

投资人也必须担心自己下轮募资问题,这种担心会让他们表现出各种反常行为,每家机构情况各异:“你会接受肮脏条款吗?因为它能让你保持公司账面高估值,同时不吓到投资人?即使你知道这从长期来讲对公司可能是有害的?你觉得需要在价格继续跌前快速融资、降低内部回报率吗?你觉得需要拿出更多钱喂你已经投资的这个疯狂‘吃’钱的公司吗?”

LP 

LP 是大资金池,他们是真正让系统运作的实际资金。LP 会对生态系统内不同投资人表现作评估,之后,做决定是否继续支持。这个工作很难,因为反馈周期循环太长,特别是投资像初创公司这种非流动性资产时(还有独角兽)。 

另一个 LP 面临的挑战,是会被要求评测这些非流动资产表现,虽说做这个已经很难,但就算评测了,也不一定意味未来现金能够回笼。这种情况下,很多 LP 都将对独角兽良好表现的评估,包含进他们为风投层面创造了巨大性能收益的整体结果中。

某种意义上说,他们已经将收益“先入为主”。但显而易见的问题是,市场中缺少实质性流动能力,加上最近市场修正增加了损失收益风险,最后实际到手的收益,可能比纸面上的钱少很多。

此外,他们还可能要应对 VC 机构提出的要求,后者希望在日趋紧张的大环境中加速筹资。最近有篇《华尔街日报》文章就强调了这一现象:VC 机构从 LP 处筹得新资金比率是 15 年来最高值,即使目前市场流动性能力处在 7 年来低谷。这篇文章有些句子值得一看:

  • 近年有些风投机构写的支票越来越大,鼓励公司花钱挑战市场霸权,这使很多风投机构缺乏现金,被迫要以比过去更快频率筹资来继续做新投资。
  • 一些风投机构说,加大筹资力度是为保证纸面收益。
  • 现金分配是最后最重要的,但可观的账面估值也可以帮助到投资机构向 LP 募资。

除这些外,“内部融资”比例也在不断增加,它是指:投资人给自己已投资公司开出新发票,以避免“市场审查”导致下轮估值过低。这种有明显利益冲突的因素,让 LP 更难判断一家 VC 机构的表现是好是坏。

为对抗苦难的投资背景,很多投资机构恰恰是在评估最困难、焦虑达周期峰值时要求 LP 更主动投入到下轮筹资。再加上 LP 心里明白:VC 部门绩效,与 VC 筹到资金数呈相反关系,如果在行业里过度投资,总收益会下降,成天开数十亿风险资金支票只会让已存在问题更糟糕。

LP 群体做出的一个回应是:在把钱给到 VC 机构时就许下承诺,禁止内部融资及“跨基金投资”,这能保证新资金不会被用作“挽救”之前的投资决策,这种情况,又被称为“把好钱砸进烂锅里”。

如果这些还不够,一些 LP 也被要求参加”特殊目的结构” SPVs。如上所述,一些投资人在某次投资中把重心太过放在一个公司上,但这些投资人,想继续为他们“独角兽”提供资金,提倡增长比盈利更重要的态度。所以,他们创建一个“仅此一次”的特殊目的投资工具(甚至可能贪婪地要更多 Carry)。这种 SPV,会加重没投资组合多样性或“回顾”特性的危险,无法提供下行保护。

很明显,LP 们可以简单说“不”(即使会对投资机构感觉到来自义务方面的压力),这不失为明智之举:第一,有人要求你在大家都过度投入时签更大支票。“嘿,快来帮帮我们,我们陷在这里了!”;第二,通过你原先投资,你对这家公司已有足够“认识”;最后历史研究表明,峰值期参与 SPV 有好回报是不太可能的。

理性与虔诚

本期#思维方式#,为德国作家 赫尔曼.黑塞 的观点,他将人分为两种类型。黑塞也是 1946 年诺贝尔文学奖获得者。

理性者

理性者最相信的莫过于人的理性他认为,“理性”不仅是个挺好的才能,而且根本上就是最高的一切。

理性者相信进步,看到人们今天比以往能更好地开枪射中目标,更快地旅游,他不想也不愿看到与这些“进步”相对立的千百个倒退。他认为现代人比孔子、苏格拉底或耶稣更进化,更高级,因为现代人为自己培养了一些更强有力的技术能力。理性者认为地球是听任人们去开发榨取的。

理性者最害怕的敌人是死亡,是想到生命和事业的“有限性”。他不去想它,实在不得不想时就逃到“活动”中去,通过对财物、知识、法律、对合理地控制(统治)世界的加倍追求,来与死亡对抗。他对永生不死的信念,即是对“进步”的信念,他认为作为进步永恒链中积极参与的一环,可以免遭彻底消失的命运。

理性者有时容易对那些不信他的进步,与妨碍他实现那些理性理想的“虔诚者”产生憎恨和激烈情绪。人们可以想一下革命者的狂热,回忆一下所有进步的、民主的、讲理的、社会主义作家们对不同信仰者所发表的极强烈厌烦意见。

理性者看来在生活的实际操作中对自己的信仰比虔诚者更有信心。他觉得他代表理性圣母,有权发号施令和进行组织,有权强迫别人接受自己看法,因为他要别人接受的都是好事:卫生、道德、民主等。

理性者追求权力,即使仅仅是为贯彻“好事”。他最大危害亦在于此:在追求权力、滥用权力、喜欢发号施令、进行恐怖威吓方面。托洛斯基很不忍看到一个农民挨打,但为了他一个见解,他可以毫不犹疑让几十万人被杀掉。

理性者很容易钟爱制度。由于理性者追求并拥有权力,不仅可以蔑视或憎恨“虔诚者”,还可以迫害、控告、杀害他,他们承担拥有权力并将其用于“好事”上的责任,为此,任何手段包括使用大炮都无不当之处。

当大自然与他所谓的“愚蠢”一再顽强时,理性者偶尔会失去信心——有些时候,他会由于他必须迫害、惩罚或杀害他人而感到痛苦万分。

理性者处于最佳状态的情况是:尽管有众多相互矛盾之处,他坚信理性归根到底与创造和主宰世界的精神是同样的东西。理性者把世界“合理化”,并对它施以暴力。他总是容易变得严肃认真。他是一个教育者。理性者一向不太容易相信自己的直觉。

理性者在大自然与艺术面前总无所适从,一会蔑视,一会又迷信般高估。为古老艺术品付出百万高价或为鸟类、野兽、印第安人建立保护区的人,就是他。

虔诚者

敬畏是虔诚者信仰与生活感情的依据。其表现主要有两个特征:一是对自然有强烈感觉;一是相信有一个超越理性的世界规则。

虔诚者虽然视理性为挺好的才能,但不认为它是一个足以用来认识,更不用说用来主宰世界的手段。

虔诚者认为,人是为地球服务的一份子。在死亡与生命有限的恐怖降临到他身上时,他逃到一种信仰中;他视为是一个优点的,并不是对死亡思想的忘却或抵抗,而是能惧怕且又敬畏地献身于一个更高意志。

他不信进步,因为自然并非理性是他的模本,还因为他在自然中觉察不到进步,而只觉察到,无数种看不出有何最终目标的生命力的生生死死与自我实现。

虔诚者有时容易对“理性者”产生憎恨与激烈情绪,《圣经》里充满有关对无信仰主义与世俗理想的粗暴激情的可怕例子。

但虔诚者处于少有的最佳状态时,也能感受到那种精神体验的闪光,使他相信,在为崇高理想所发生的理性者们的一切狂热与粗暴、战争、迫害与奴役,最终都服务于上帝的目的。

虔诚者不追求权力,逼迫某人做某事是他最不愿干的。他不喜欢发号施令,这是他最大优点。可是,他对真正值得追求的事物却过于消极,容易陷入清净无为和自我沉思。

他经常仅满足于心怀某种理想,却不去为此实现而奋斗。既然上帝(或大自然)比我们人更强大,他也就不愿多加插手。

虔诚者很容易钟爱各种神话。虔诚者会憎恨或蔑视,却不会迫害或杀害他人。苏格拉底或耶稣,绝不会是迫害者或杀害者,而永远是受难者。可是,虔诚者对不能积极去实现他美好的理想,还有对自己的死亡,以及敌人因杀了他而承担的罪责,都负有责任。

比如一个虔诚者置身于一台理性机器中,他在一场他不愿参与但又受理性者指使的审判或战争中死亡——在这种情况下,双方总是有责任的。

之所以有死罪、监狱、战争、大炮,是理性者之责。但在免除这一切上面,却不见虔诚者有何作为。世界史中,有两个把虔诚者之被理性者杀害的特别象征性的审判:对苏格拉底与对救世主耶稣的审判。

难道雅典人,难道彼拉多,不能轻易找到一个借口,而又不失威信地使被告获得释放吗?难道苏格拉底,难道耶稣,除了以一种英雄式的残酷,使敌人背负错判之责,并以死来战胜他们外,就不能以较小消耗来避免悲剧的发生吗?肯定能。但悲剧是不能避免的,因为它们并非事故,而是两个对立世界的冲撞。

虔诚者将世界神话化,又经常不将它当回事。他总是那么倾向游戏人间。他不教孩子,觉得他们是无比幸福的。虔诚者总是那么倾向于不相信他的理智。

在自然与艺术面前,虔诚者潇洒自如,无所拘束,而在教育与知识面前,他却不知所措,难以适从。一会将两者视为废物而不能公正对待,一会又对它们迷信般地过高估计。

两者关系

在以上分类中,我处处把“虔诚者”和“理性者”对立,但请读者始终能明白:这两种称呼的“纯粹心理学”含义。

当然表面看,以往经常携刀带剑的是“虔诚者”,而流血的是“理性者”(如中世纪宗教法庭时期)。然而对我来说,虔诚者不一定是神父,理性者也不一定是乐于思考的人。当西班牙审判异端的宗教法庭把一个“无神论者”送上火场时,审判者是理性者、组织者、强者,其牺牲者则是虔诚者。

顺便提一下,尽管我的分类模式有点极端,我完全无意认为,虔诚者一定没有奋斗精神,理性者则肯定与天才无缘。

在两个阵营里都成长着天才,焕发着理想主义、英雄主义和牺牲精神。黑格尔、马克思、列宁(最后一个甚至是托洛斯基)这些“理性者”我都认为是天才。另一方面,象托尔斯泰这样的虔诚者和反暴力者,毕竟为“追求实现”付出了巨大牺牲。

其实,我觉得具有特殊才能的人的一个标志是他虽然代表他类别中一个特别成功的典型,但同时,对对立极又有一种隐蔽的渴望,对他对立类别在心中怀有一种无言的尊重。

纯粹沉湎于“数字”的人,从不是天才之料;纯粹沉湎于“灵感”的人亦如是。某些出类拔萃的人物,似乎恰恰在这两种基本类型中摆来摆去,他们受控于两种根本对立、却不相互抵消,反而相辅相成的天赋。虔诚的数学家(如帕斯卡尔)就是这类众多例子之一。

既然虔诚与理性的天才相互了解得很好,相互暗暗爱慕对方,一个被另一个吸引,我们人类能达到的最高精神体验,从来也就是理性与敬畏的和解,即把两大对立面视为对等的认识。

都不上市了,咋整?

由于硅谷“独角兽现象”的出现、金融科技领域的高速发展等变量,美国证监会主席 Mary Jo White 最近受邀在硅谷发表了演讲,以下是我们对她几个主要核心观点的翻译简写。

由硅谷引领的科技创新将继续对我们生活产生重大影响,同样,背后支持这种创新的金融市场也在发展。今晚,我想和各位讨论:在这样一个急速变化的市场,我们面临的机遇、挑战和风险。

“独角兽”带来的挑战

首先,我想重点谈谈 Pre-IPO 公司信息披露的“准确性”问题。

风险投资这一行显然不适合“玻璃心”,在硅谷,没收入的创业公司吸引到数百万风险资金不是“虚构小说”,从天使投资人,到传统风投机构,以及近来越来越多的私募基金,他们都在把那些不太可能实现的疯狂想法加入到自己投资组合。

投资者是老练的,一般很了解私人市场参数,知道绝大多数投资会失败。事实上普遍看:10 个创业公司中有 9 个会失败。而如果细化,这里有个很有趣的关于创业公司失败分析:

死掉的创业公司中,有 70% 是死在最后一次融资后的 20 个月内,而他们平均融资额,是 1100 万美金。换句话说:投资这件事不仅高风险,而且失败速度很快。

从证券法角度看,私人市场背后理论/潜台词是:成熟投资者不需要 1933 年证券法的强制性信息披露规定来提供保护。因此,如果这些人选择——睁大眼睛下的选择——要对那些估值可能过度膨胀、同时一旦被揭露隐藏在身后的“真相”可能即刻会有损失的公司进行投资?我想我们都会选择“投”,不仅仅是 VC 和私募基金,连散户投资人和下个有极好创意、需要融资的斯坦福大学生也会选择“投”。

但投资者们不愿意在她身上赌博(指上市),因为他们上次已经被烫伤。为更好理解我意思,我们更近角度来看下最近这些交易是如何被完成、完成的结构,以及它们对其他下游市场参与者的影响。

近来 Pre-IPO 市场一个特征是“独角兽”。据估算,全球有近 150 只独角兽,他们多数在硅谷,而且好像没有成为濒危物种。一项调查显示:在 2014 年 3 月-2015 年 3 月的 12 个月中,有 37 次独角兽融资,而在 2015 年后三个季度,已有 52 次。

除了天天看炒作新闻,我想我们的共同挑战还有:穿越这些令人瞠目结舌的估值,去仔细分析这一趋势对投资者的影响,包括对独角兽公司员工影响,他们有这些公司的股票和期权。

以上这些都是 SEC 关注领域。在 SEC,我们关注的问题与所有交易关注问题在根本上没有太大差异,包括:提供给投资者信息是否准确、完整,也就是说是否能准确反映公司业绩和发展前景。而被卷进来的这些独角兽顾问、投资人,还有个很重要相关问题,即 10 亿美元估值将会如何影响所有“独角兽”相关投资者,我这里说的,不仅包括参与独角兽融资轮的,也包括成为“独角兽”前进来的投资者或之后将进入的投资者,无论他们是在私人市场做的交易还是公开市场做的交易。

所有在私人和公开市场进行的交易都必须免受欺诈,这点不言自明。交易法 10(b) 和规则 10b-5 适用所有企业,我们必须深挖并严惩肇事者,而且无论他们是在什么地方进行的操作。而在“独角兽”这一上下文语境中,人们可能的一个担心是:

它们的尾巴会甩到谁,也就是“估值披露”问题,即他们高不可攀的估值所带来的声望,是否有利于了他们被快速驱动,使他们看上去比实际上更有价值,也就是说:与实际不符。

的确几乎所有企业估值都非常主观,但我们必须知道:这种通过宣传和压力达到的“独角兽”基准线,是否类似公开市场上上市公司冒着风险进行财务造假,以实现公司市场预期。而且这确实仍然是个问题,我们持续看到有上市公司及他们高管操纵会计程序,去满足他们的不同预期和预测。

而这些“失真”和“不准确”带来的风险,会因为创业公司(甚至是比较成熟公司)内部控制和治理往往不如大多数上市公司,而被放大。因此,对私人公司财务业绩和其他信息披露的准确性保持警觉,就显得尤其重要。

“新资本模式”带来的挑战

关注“独角兽”同时,我们关注的基本点要广泛得多,SEC 目前一个重点关注领域是三种新资金筹集方式,它们由我们在 JOBS 法案—D条例(允许大范围融资)的规则 506(c),及条例 A+ 和众筹条例规定创造。

这三种方式都为小型公司获得资金而设计。对比参与到“独角兽”的机构投资者,这里包含更多散户投资者,所以我们正密切关注的,不仅是这些工具如何帮公司筹资,还有它们如何保护投资者。

今晚,我将谈谈对 JOBS 法案的第三个发行工具“众筹”的思考,它被我们在去年秋天采用,并将于今年 5 月生效。

众筹门户作为新“看门人”

众筹通过互联网为几乎所有可吸引到足够兴趣的项目募集资金。在我们实施监管前,给钱到这些项目/机构的“个人”,本质上只是项目“贡献者”,他们只是得到第一批产品或纪念品,或仅仅是作为一个有价值的企业一部分所带来的心理满足作为回报。但他们不是真正“投资人”,因为他们无法分享企业的财务收益。

但条例众筹允许散户投资者获取新公司的一小部分股权

这已经引发强烈反响,引发反响的重要原因在:我们推行这一条例众筹,主要是因为这样做不会因为无法保持“投资者利益”而让众筹这个模式变得“短视”,而这种短视,很可能会对众筹模式造成毁灭性打击。

我们的监管制度旨在简化资本形成过程,同时提供强大的投资者保护:我们的规则要求由注册经纪人或资金门户来执行,也就是说,他们将以一种新 SEC 注册人这一重要角色,扮演起寻找资金的项目和投资人之间的中介。在硅谷,很多企业家已经开发许多这样的“融资门户”。

最初,设立融资门户是为使他们成为典型的“看门人”,这点至关重要。随着大范围募资和条例 A 出现,再加上已内置到规则的强有力的监管保护措施,我们将通过严格检查及考核措施对“融资门户”密切监察,并与 FINRA 配合。总之,我们期望经纪人和“融资门户”在这一领域里成为保护投资者的“护卫”,我们将严格要求他们承担起这一责任。

“金融技术”引发的挑战

时间不许我说更多东西,但我不得不在结束前提一下数字金融技术的发展。

这个领域的很多创新都来自硅谷,并且有从几乎每个方面改变我们市场运作方式的潜力——从简化市场操作、到以更实惠方式募资,到客户咨询方式。

这些创新,迫使我们仔细思考如何最佳地保护投资者,这样他们和我们才能对这一增长变化的前景保持信心。在即将结束的几分钟里,我将简单讲一讲正影响证券业的三个数字金融发展案例:数字区块链、自动化投资建议和贷款在线市场(即 P2P 贷款)。

数字区块链与分布式分类账

区块链技术有现代化、简化甚至可能替代当前交易、清算和结算操作方式的潜力。数字区块链或者说分布式分类账,是一个由不可变更的交易数据构成的数据库,这些数据被储存在叫区域块的程序包里;区块链上每一区块都是一项交易记录,包含了之前交易信息。

我们正密切关注这一科技的快速扩散,并已在特定条件下应对它。如负责公司财务方面的职员最近审核了一家提供和出售数字证券的公司上市申报书,该公司消除了对中介的需要,实现了近乎是“即时”的结算交易。

这里一个很关键的监管问题是:是否区块链技术应用需要在现有证监会管理体制下注册登记,比如对那些针对过户代理机构和清算代理机构的规定。我们正在积极探讨这些问题及其影响。

去年 12 月我们出台了针对过户代理机构的 Advanced Notice of Proposed Rulemaking and Concept Release 文件,就过户代理机构使用数字区块化技术及类似系统如何被纳入联邦证券监管体系下寻求公开意见。在征求意见过程中,我们获得的真知灼见将帮我们评估如何最佳监管这些新型金融创新,我们也非常鼓励所有选民的意见。

自动化投资建议

另一个我们正密切关注的扩展性技术发展是“自动化投资建议”,它提供基于算法的全权委托资产管理服务,并提供咨询人员和投资者间的最小限度互动(如果有的话)。许多“自动化投资建议”平台会以较低账户最小值来提供相对低成本的投资建议,从而给散户投资者以更积极信心进入到市场。

像所有注册投资顾问一样,这种平台管理资产规模超过 1 亿美金,否则所有在委员会注册公司都要受制于 1940 年《投资顾问法》,所以这一领域关键问题集中在:当一家公司只提供或主要提供自动化建议时,它是否该以及该怎样才能履行《投资顾问法》规定的责任和信托义务。

以电子方式提供金融咨询服务与传统顾问模式有很大不同,但在许多方面我们对它的评估与人工投资顾问并没差异。就像与“活人”讨论顾客财务目标、风险承受能力和心理成熟度时,会或多或少有些简单粗暴,“自动化投资建议”平台在给出建议前,它收集的内容信息广度和时效性方面也会有些问题。

为避免这些问题,我们在该领域给出建议前就对谈话内容多变性及信息收集灵活性做了相应调整。作为对新兴自动化投资模式的监察,国家检测项目人员也会对此检查。通过检查,我们会对这种投资建议平台所提供的服务范围有进一步认识,并对不同自动化模式带来的挑战有更深了解。同时,对那些在《顾问法》监管框架内运作的实体,这也是传达他们切实需求的一个实地机会。

P2P 领域

我们关注的第三个领域是目前持续在增长的线上市场贷款,它广义指:利用投资资本和数据驱动的在线平台,以直接或间接方式向小型企业或消费者贷款。

作为一个初始问题,SEC 参照联邦证券法的标准对这些平台评估,包括:他们是否提供证券服务;如果是,是否已经注册?还是使用了豁免权?我们也关心:投资人在注册产品时获得的信息是否已经足够充分。我们希望投资人进行投资前掌握关于贷款的披露信息,包括:借款人、平台自营风险和贷款模式,从而使他们做出明智决策——不仅包括投资时机,也包括持续性交易基础。

由于投资人往往会受潜在高收益吸引,但 P2P 作为投资策略是个有更高风险的市场,在投资前即掌握借款人还款能力的信息就显得尤为关键。金融业欢迎创新,但必须是建立在“重要信息”得以透明的基础之上,这也是联邦证券法所遵循的基石。

实际上,P2P 的影响已远远超过对投资人和证券行业的影响,它还涉及到很多消费者和银行业。这也是为什么我们需要与财政部、美联储、CFPB、OCC、FTC 及 FDIC 等金融和消费者保护监管部门联手对 P2P 行业有更广泛理解的原因。同时,实施一系列监管举措以加强对投资者、消费者和借款人的保护。

总结

还有许多大家感兴趣的话题值得讨论,但时间原因,今天无法涉及。不过我希望,我今晚的发言已经传达 SEC 对私募市场发展及相关“金融科技”现象的密切监测与回应。

我们承认,相比注册投资顾问公司和上市公司,围绕风投生态系统的公司顾问和私人发行人的“监管脚手架”还远远不够。同时,由于很多公司更愿长时间保持“私人公司”身份——无疑,部分原因是他们坚信私募市场是促进创造力,加速“成功—失败循环”的最好环境(的确,“破坏”是科技创新的氧气),这一现象,也使 SEC 面临更大挑战。

我们诚挚地希望,所有适用规则和条例都能得到严格遵守,投资者可以免受由于塑造市场引发的种种压力最终带来的欺诈和伤害。同时,我们会提供适当监管措施以保护投资人,使他们有足够自信,继续支持硅谷闻名遐迩的“非凡技术”。

事实上,你和你的客户分担着同样责任,我以这样的方式挑战你们,希望你们能以“搜索/发现”下一个“新独角兽”同样的热情,来履行你们对投资者的责任。

在 SEC,我们期待硅谷最激动人心的创新,也期待有更多方式资助这些创意成功发展。让我们一起努力,让创业者和发行者更成功,并给到投资人更强有力的保护,而这最终也将至关重要地影响到你们企业的成功或失败。

感谢今晚的邀请,将我所知与各位分享,或有无礼之处,我仍深感荣幸。

傻钱退了,聪明钱深入

最近美国创投圈传播得比较多的一篇文章:The Best Time To Invest In Startups? Always.,来自股权众筹平台 FundersClub 联合创始人和 CEO Alexander Mittal。本文已获 FundersClub 翻译授权。

投资创业和投资股票及债券不同,但就像投资传统市场,风投生态系统也有高峰和低谷。如果只在高峰期投资,则投资者不仅会错失“低价买进”机会,还将失去早期进入下一个 Uber、Airbnb 和 Facebook 的机会,而这些公司都是在市场疲软期进行的种子轮和 A 轮。

手要稳定,同时别担心“短期前景”

这个道理很多风投人会忽略,他们在市场经济增长时带资金进入,然后,在经济减速时悄无声息消失,也有人在讨论现在风险资金就是“撤回”模式,2015 年 4 季度风险投资下降 30%,他们也许是对的。

但多数风投似乎明白“低价买进”理论。据《华尔街日报》报道:2016 年一季度风投机构向 LP 们融资达到过去 15 年来最高水平,但机构一直不愿扣动投资扳机,也不想在不稳定期签支票,2015 年 4 季度和 2016 年一季度的疲软投资数据也证实了这一点。

这种情况对不想随大流的投资者们也许是机会。在任何类型的资本市场,“稳定”投资都很重要,而这点在风投市场则可以视为是“必要”:

股票市场的牛市可以带来 50% 的提升,错过峰值的人可以在 S&P500 测试值后投资,但对风险投资,“完全撤离”是灾难性的,3-5 件非常成功案例就能成就最好的基金,事实上对像 Facebook 或 Twitter 这种特别成功案例,一件就足够了。

Spark Capital 合伙人 Mo Koyfman 指出,“风投通常赌 7-10 年投资期内出现的趋势。这种上下文语境下,傻子才会试着去选市场时机。”Spark Capital 是 Twitter 和 Oculus 早期投资机构。

但这方面,即使是最有经验的投资人和 LP 也会犯错误

哈佛捐赠基金,规模最大基金之一,2004 年时作为 LP 从 Accel Partners 退出,原因是 Accel 没投资谷歌,而当时 Accel 的投资组合公司在整体市场环境下乱作一团。一年后,它向哈佛学生扎克伯格投了 1270 万美元,哈佛捐赠基金错过了这个投资回报率至少是 700 倍的机会。同样在 Accel 投资 Facebook 前,退出的 LP 还有普林斯顿和麻省理工捐赠基金。

“因为短期动荡就置身事外,就像因为外面有风就不种果树。”Chris Douvos 说,他是领投 First Round Capital 等著名基金的 LP。

“宝石”经常在市场低落期出现

过去 25 年出现过 3 个创业高峰:1999-2000 年、2008 年早期,还有最近的 2014-2015 年第 3 季度。而在市场低潮期,一些天使、风投和 LP 退缩时,那些世界上最有趣的公司进行了早期融资。

第一次科技爆炸后的不安感,延续到了 2005 年。在此期间,除 Facebook,Kayak 在 2004 年 3 月进行 A 轮 1000 万美元融资,一个月后,Tesla 获得 A 轮 750 万美元,还有 Skype 在 2003 年 1 月从 Bessemer 那获得金额较小的 A 轮。这些公司明确了自己定位,而且给早期投资者贡献了主要净收益。

许多投资人在 2008 年金融危机后又变得胆小,但这段时间,应该说是风投市场比较好的一个时间点:

  • Dropbox:A 轮 600 万美金(2008 年 10 月)
  • Twilio:种子轮 60 万美金(2009 年 3 月)
  • Airbnb:种子轮 60 万美金(2009 年 4 月)
  • Uber:种子轮 25 万美金(2009 年 8 月)
  • Square:A 轮 1000 万美金(2009 年 11 月)

即使是 YC 联合创始人 Paul Graham 当时也表达了对事情发展的担忧。“2009 年冬 YC 有批孵化公司毕业,当时有人警告 Paul 没投资人会在 Demo Day 签支票。”Garry Tan 回忆,Garry 之前是 YC 合伙人,现在是天使投资人:“现在为止,YC 的最大成功在于抓住了好时机。”

Tan 提到 Aribnb 于 2009 年 4 月获红杉种子轮 60 万美元。他还提到 2008 年秋天,红杉为其投资组合公司做的一个演示,时间就在雷曼兄弟破产和华尔街救援之初。红杉为此做的幻灯片上,列出了创业公司融资黑暗时机延长的几大经济原因。

一张图片上有个墓碑,上面写着“抓住好时机”几个大字,这已开始成为硅谷传说一部分。接下来几年,风险投资的确减缓,但事情没有红杉预测的那么悲惨。

事实上虽然红杉嘴上说要挂了,它还是在其他人都撤时,抓住了投资好公司的机会。就在它做了演示后一周,2008 年 10 月它完成对 Dropbox 的 A 轮投资。

跟 2008 年比,红杉的确大幅减少了 2009 年种子轮和 A 轮投资总金额:2008 年 1.36 亿美元,2009 年减少为 4800 万美元——但它交易笔数只少了一笔,即从 2008 年 14 笔减少为 2009 年 13 笔。作为训练有素且经验丰富的投资机构,红杉在谈判中保持了自己地位,并在危机后的 2009 年继续保持自己投资步伐。

部分优秀风投在低谷期增加投资

一些精明投资人甚至会在这个时期增加早期创业公司的资金分配。

First Round Capital 在 2009 年 11 月参与了 Square 的 A 轮 1000 万美元,并在 2010 年 10 月领投 Uber 种子轮。该机构 2008 年共完成 17 笔交易,总金额 2300 万美元;到 2009 年则完成 23 笔,总金额 6500 万美元。

情况相似机构还有 Venrock,它在 2008 年时进行了 12 笔早期投资,总金额 8300 万美元;2009 年则进行了 14 笔,总金额 1.16 亿美元。

期间,其它在种子轮和 A 轮有野心的投资方还包括 True Ventures,2009 年早期投资总金额上升 50%。该公司在 2008 年末参与 Fitbit 的 A 轮,并在 2009 年参与 Puppet Labs 和 PayNearMe 的 A 轮。

还有 Founders Fund,这家公司 2008 年时进行了 7 笔早期投资,到 2009 年这个数字是 24,成了之前 3 倍多,它投资公司包括 Twilio、Yammer 和 bit.ly。

First Round 合伙人 Josh Kopelman 在最近写给 LP 信里指出:“我们相信不管是市场上升还是下降,好公司都会出现——所以在循环开始和结束时,坚持我们的投资模型(和策略)尤为重要。”

投资机构或天使投资人或许可以利用一些宏观信号做出判断,但投资市场,却几乎没股票市场和债券市场那样的弹性,而这其中,显著的“估值降低”是这个市场为数不多“可以买入”的指标之一。从最好风险基金投资模式中可以看出:这些基金相信这一点,但传统市场中的零散投资人则从来不信。

在低谷期活动频繁的投资机构会注意效率及现金保留情Brian Matthews 是圣路易斯 Cultivation Capital 公司联合创始人和一般合伙人,他告诫自己公司“继续用正常速度投资,但要告诉我们投资组合公司盯紧烧钱率。”

烧钱率低的公司,有时间让自己构思完全的产品演变进化,有时还能有利益支点。Accel 和 Andreessen Horowitz 于 2010 年 2 月和 4 月分别投资 Slack 种子轮和 A 轮,那时风投市场还很安静。当时 Slack 还是个游戏公司,现在它已演变为一个价值 10 亿美金以上的生产力软件公司。

风险投资总像全垒打,因为类似 Slack 这样的公司总很难分辨,但在市场低迷时有个好处,即这些公司会受干扰少些,因为此时二流公司和那些“空想家”都会退出。这对投资者来说其实也一样:傻钱撤了,聪明钱深入。

“我记得 2007 年时很多投资人都不再看种子轮,我们那年投了 Dropbox、Lending Club 和 Zoosk 种子轮。”Pejman Nozad 是硅谷资深天使,现在是 PejmanMar Ventures 任事股东。“不管市场条件如何,总有那些真正的企业家能解决真正问题。”很多主要 LP 都同意 Nozad 说法。

今年早些时候,Upfront Ventures 调查了 73 位 LP,发现风投低迷期 82% 的 LP 想保持现有投资速度,还有 8% 想加快,这点很引人注目。这样就只剩 10% 的 LP 想退缩,这些投资者很可能就是那些在 2004 年错失 Facebook 的投资人。

退缩的投资者,可能错过划时代技术平台

无论出于什么原因,退出风投市场会让投资者无法享受以下 2 种情况带来的收益:1)采用新技术平台;2)“多元化”投资组合,风投界有一些东西是有“时效性”的。

对后者,多数投资人知道如何多元化传统资本,但多元化投资组合就不简单了,创业趋势可以一波一波地来,可能延续几个季度或者几年。

比如 2010-2011 年,团购和闪购是交易流一大部分,接下流行的可能就是移动游戏初创公司,几个季度后,可能变成 VR 公司。只有在各时期都保持活跃,投资者才可能接触到领域里最好公司。

也许更重要的一点是:预测下一个科技平台什么时候成为主流总是很难。委内瑞拉经济学家 Carlota Perez 分析了这个问题,她调查各主要科技范式变化,时间跨度从回到“工业时代”开始。

她用 S 形曲线将科技早期与开始发生大量收购时期划分开。底部是个很平缓、带点上扬的曲线,她称之为“安装”阶段;中部则是“转折点”,在部署阶段上升迅速。我们现在讨论的是几种科技的“安装”阶段,包括人工智能、AR/VR、自动驾驶汽车、加密货币和机器人科技。似乎在其他科技方面,大多数投资者也在讨论这个曲线。 

预测这些平台什么时候能迅速发展需要运气,但风险投资不该是个只拼运气的游戏。

风投的成功,应该靠训练及在不同领域的规律性投资。而且窃取葡萄酒行业一句话:“葡萄的收获期是不一样的”。在不同时间部署资金,并接触创立于不同时期公司的构想,深深扎根在风险资本中。

风投机构会在 3 年内部署自己资金,按时间投资以保证投资时间不同的效果。好的 LP 不仅要投资不同领域的公司,还要投资不同时期出现的公司,这就是为什么虽然有三家 AR 公司,但一家基金只看准一家,然后 2 年后,这家公司就会成为行业内先锋。

很多投资人喜欢思考巴菲特名言“别人贪婪时恐惧,别人恐惧时贪婪”,但多数人做不到这一点。当全球紧急和股票市场表现糟糕时,经常会出现安全投资转移,投资者大量涌入蓝筹股:美国国债、黄金和类似宝洁和可口可乐的老牌股票。

风投界也一样

事实上如果会有更多投资者选择在现在市场情况不好时保持活跃,那么,能买进拥有最好团队的组队好公司机会也就没那么便宜了。这点在 YC 这次“有点冷”的 2016 界毕业 Demo Day 上也有体现。

Khosla Ventures 的 Keith Rabois 称赞说:“这是 YC 最好的一次 Demo Day”,这并非盲目赞赏。我们投资委员曾持续遇到一些价格被市场过分夸大的创业公司,有些东西会阻碍公司融资,孤独的高估值并不能让一家公司自动获得投资。

如果投资者从上述里什么都没学到,那至少要知道这样一种趋势:驱动投资创业的新资本种类——鼓胀了晚期估值、收购还不够多、有限的 IPO 退出市场——这些都不该影响对现在机会的权衡。

早期公司至少需要 5-7 年才能退出,这时整个经济周期可能已经过去,而未来仍旧未知,所以事实上只可能有一种应对这些情况的好策略。幸运的是,这个策略足够简单,那就是:去“界定”最好的创业公司,投资。重复以上两步。

最好的公司就是自己想要的公司

以下文章来自创业导师、企业家和数字传道者 Jon Westenberg,Jon 曾在 TIME、Business Insider 和许多美国科技媒体发表看法。本文已获 Jon 翻译授权。

这些天 Inc.com 采访了我,让我谈谈当下潮流——发展“可规模化”技术公司和其它公司发展方式之间的鸿沟。这个问题让我思绪万千,想就此作出更深刻探讨。

年轻创业者们目前正面临各方面压力,压力主要源自这样一种意识,即似乎开公司只有一条路可走,那就是想方设法“规模化”,这种心态随处可见,如果你不是在建设一个高增长软件或平台,你就被认为是在浪费时间。

这种心态很势利也很危险,它“先入为主”地认为有的商业模式本身就要比别的好。对一些人,这可能正确,他们自己也会很开心,并收获巨大成绩。但这不是通往成功的唯一路径,总会有些企业家更适合建立一个网页设计、服装标签或咨询公司而非软件平台。这几乎就是常识。

开公司前只需牢记三件事

在开始创业前你事实上只需要考虑以下 3 件事:

  • 我能赚钱吗?
  • 我会为我的成绩骄傲吗?
  • 我会享受工作吗?

我再怎么强调这 3 点的重要性都不为过,因为它们把你卷入商业的唯一 3 个真正理由置于首位:你想要有利润、你想建设一个你会引以为豪的资产而非建立了它之后你自己反而变得不开心了,以及你想要享受工作。就这么简单,没其他任何事情需要你三思。

最好的公司就是你自己想要的公司

我认识一个企业家,他建立了基于“服务”的一个创业公司,致力细分领域专业服务,公司利润数字巨大,做为唯一创始人,相当成功,有百万美金级别利润,并且没有股东的后顾之忧。我们最近小酌一杯,随之谈到“可规模化”,他告诉我他在一开始时也曾强烈关注到这一事实,即可规模化公司的唯一方式就是:雇佣大量员工,然后建立起超大型办公室。

但随着时间推移,他渐渐意识到:他爱他的业务,爱他们正出售的产品,以及他们所接触到的客户群,在他业务模型中去疯狂追求 X 轴的增长是没意义的,他们已经达到可持续发展,而且他很享受这样的业务模式。

这似乎是个疯狂建议,因为一个试图融资然后建立一个超级增长曲线的小规模创业公司都要好过这种业务。的确如此,后者可能获得更高估值,创始人最后也可能更富有,但这并不等于说:后者“天生”就要更好

最好的公司,不是人人都想花时间做的公司,而是你自己想要的公司;最好的公司,是你可以预见 10-15 年后你依然还会在办公桌前兢兢业业的公司;最好的公司,是在其他所有人都选择离开时你还能坚守、抛头颅撒热血的公司。最好的公司,是让你有“使命感”的公司。

当然,很多风投机构不会投资没有可规模化空间的业务。他们有很好理由,因为他们需要高额回报,但这并不意味,你不该开始一个依据你本能驱使的业务模式。别忘了:风险投资也不是个可规模化业务,所以如果你正在建立这样一个公司,记住:这没什么不好。

已被Jet成功拐过去,再见亚马逊

经过 2 个月测试,我觉得非常容易被号称要“杀掉亚马逊”的 Jet 拐过去,唯一问题是:知道它的人还不多,我认识人中 10 个有 8 个不知道 Jet。

尽管去年初产品还没出,融资已到 B 轮估值到了 6 亿美金,甚至广告宣传角度已是全球电商行业最顶级网站,但大部分美国老百姓是不会像我这样整天测试东寻觅西的,而 Jet 在持续砸钱曝光方面显然不似 Uber 激进。

为啥会被拐过去?

先来看看我是在什么情境下买东西。

——晚上呼呼前……

临睡前是我规划日常生活的时间点,这时 PC 不在手边。现在跟我一起盲测:假设你是我,正舒舒服服躺床上玩手机,你是喜欢在下面哪个页面买东西呢?

左边第一张首屏,直接铺了“品类”,逻辑走法类似“兴趣发现”,在这个逻辑里,“搜索”几乎不占位置,我甚至都没注意到它存在。而右图逻辑点,则落在“搜索”和按你过往购物及浏览 Track 做的“推荐”。

购物兴趣其实诡异,因为购物兴趣通常很短,所以这样的“推荐”没大意义,比如我此刻根本就不想买护肤品,给我满屏护肤品干嘛呢?而移动购物又破了 PC 的那种“目标明确”,BTW,我淘宝上买东西从来是通过浏览“收藏店铺”,然后觉得想买,多过直接“搜索” Target Items 的。

最后,我在左图 “Health & Beauty” 类目下看到我想要的创可贴,并看到我曾计划买但当时没想起来的“棉签”和“维生素”,这些貌似完全不同的东西全被列在了一个页面/逻辑点下,只需把屏幕往下拉就能看见。

事实上啊,我还买了个棉签上方的“德芙沐浴液”,因为我想起来家里这个也快没了。App 端体验 Jet 秒杀亚马逊,我都不好意思说其实我是为写这个文章才重新下载亚马逊 App 的。

现在开始比价:

去年据说 Jet 超“吸金”就因为它超具野心的运营模式:建立一个 B2C 在线市场来帮线下零售商实现 O2O。而最终希望达到效果?地球上最便宜!下面我们来检验一下。

天啦,我突然觉得写不下去,因为好多细节,烦死了。

现在请出“创可贴”。

两者价格无差,都是 2.97 刀。那么,再来个德芙 Body Wash。

这时,Jet 要比亚马逊贵 0.38 美分。现在,再来个德芙 Skin Beauty Bar。

看见了吗?反过来这个东西亚马逊又比 Jet 贵了 0.28 美分。所以其实我觉得这种单品比价没意义,实物电商 Model 本来利润就低,重要的是:日常生活用品购买不是像买机票一单了事,而是“高频”行为,我们应该算总成本。

现在来算总成本:

亚马逊:上面我选的这 3 个东西全是作为亚马逊 Membership 的 Prime Items,也就是说 2 天到货+免运费,但我必须交年 99 美金的 Prime Fee。如果不交?那就等吧,美国电商 Delivery 速度不是中国人民能想象的,而且你还得付运费。

Jet 呢?其实 Jet 上大部分东西都支持 2 天到货;免费吗?它 Rule:购满 35 刀就免费送。

然后同学们你们觉得一次购物超过 35 美金有困难吗?我觉得好容易啊,“嗖嗖嗖”就上去了,只不过,购物时对规划性会更强一点。所以请问,那么交亚马逊的这个 Membership Fee 到底是干嘛呢?

更要命的是:

刚才那 3 个东西其实还都标注了 “Prime Pantry”。这代表该物品已是亚马逊上最低价,而且确实也只支持 Frime 买,但它还“捆绑”了个大纸箱,亚马逊“捆绑”似乎是出于好意,让你可以使劲往里塞东西,或者应该反过来说:塞多了,价格才能给到那么低,可我没那么多东西好塞,然后箱子要 5.99 美金,虽然这 3 个东西可以只放在一个箱里,可我为什么又要多花 6 美金买个纸箱呢,我家纸箱多得要命……

总结

从普通用户角度,Jet 真正把我拐过去的是它破了亚马逊的 99 美金  Prime Fee,也就是商业模式创新,而之前媒体铺天盖地关注的,严格意义上是 Jet 的内部运营创新,它成了 Jet 商业模式创新的基石。

像用 eBay 方式做亚马逊和 Costco 市场,因此不需要像亚马逊那样大规模建仓储,零售商成为它库存;再如大数据应用:如果用户同时买 5 个 Items,技术会在后台搜索,如果一家零售商仓储里有 2 个该用户要的东西,因为商家发货成本降低,折扣就被自动申请了,这大概也是我上头再加一个德芙 Item 即刻显示低于亚马逊价格原因;另外它还会自动寻找离用户最近仓储,这也带来折扣。所以你往购物车里扔更多东西,就会看到更多折扣扎堆出现:

当然,一定会有人 Argue:Prime 又不是只买买东西这么简单,它还免费送亚马逊一大堆服务呢,比如无限制听歌、无限制看电影/TV秀、无限制照片存储等等。

可我都不用啊:听歌我用潘多拉,电影我用 Netflix,照片存储我都放 Dropbox Pro 了。亚马逊切入这些事都太晚,而且没细分领域领导者做得好。就像 Jet 也有品牌专区,可我从来不用,美国品牌零售商独立官网普遍做得好,各种品牌折扣信息 App 又竞争充分。

突然想起来

说到这里好有趣:与在中国把零售商打得落花流水不同,阿里巴巴在美国电商投资策略则多以扶持零售商反过来打“亚马逊”为主,比如 Jet,比如 ShopRunner。

后者也是和亚马逊 Prime 竞争的一个 Loyalty Program,为 ToysRUs、Neiman Marcus 等这些传统品牌零售商/百货商店用户提供免费 2 天运送+免费退货,联合线下零售业,用自己物流+Membership 方法对抗,毫不忌讳说学的就是亚马逊,只有入会 ShopRunner/每年交费 79 美金,才能享受它已集成一定规模的品牌零售货品 2 天免费送+免费退货。

最后我查了下:

Jet 落地 3 个月也就是去年 11 月,客户数突破 100 万;融资去年底就已超过 5.7 亿美金,早已是“独角兽”,并在今年 2 月收购了一家叫 Hayneedle 的家具和生活用品在线零售商。Jet 也被苹果和谷歌评为去年最佳 App,苹果和谷歌眼光肯定不同,而 2015 年有 3 个 App 被双方都共认为优秀,除 Jet,另 2 个是:Robinhood 和 HBO Now。

除了知道人太少外,Jet 目前另一个问题是:东西确实没亚马逊多,但我觉得这只是时间问题,只要资金链不断,Jet 都可能翘掉不少亚马逊用户,至少可以做到双规道并行。

狮子Or羔羊?Uber天使投资人对“后独角兽”时代创业公司的10个标准划分

以下文章来自 Uber 天使投资人 Jason Calacanis。他以“羔羊”和“狮子”为隐喻,罗列了“后独角兽时代”创业公司不该做和该做的事。

1,羔羊把眼光放在不断增加“新产品功能”以寻求收入上;狮子则只通过优化和开发“现有产品特征”来促进收入和增长,狮子通常知道能产生收入的某个产品特征,比如谷歌搜索或 Uber 的佣金,狮子在这个特征上投入专注度远胜过让自己产品支持 Apple Watch、搞机器人实验以及“为 VR/AR 到来做准备”诸如此类事情上。

2,羔羊尝试从新基金、做天使投资才一年的新晋天使,以及由失败创业者领导的 AngelList Syndicates 处融资,并基于这样一个“基础”定价:比我朋友 2015 年时融的钱多 100 万美金就行了,同时拿出的业绩证明可能更少;狮子则从在投资条款上有最好纪录/信誉的投资人处融资。

3,羔羊把宝贵的早期资本花在将自己公司展示在诸如 WebSummit、DEMO 和 TechCrunch Disrupt 这些“哄骗”人的地方;狮子则会更聪明地花同样 3 周,外加 0.5-2.5 万美元,将其用于核心指标的增长及分配实验上。

4,羔羊密切关注“社会证明”,喜欢把自己在 TEDx(又称“TED”的 Loser 版)上演讲曝光于他的 LinkedIn 及 AngelList 账号;狮子则只设法 Figure out 现阶段需要落实的最关键指标。

5,羔羊不断和投资人见面,定期把自己描述得如花一般的“思考”向投资人更新;狮子则在没有将核心指标、商业模式和增长途径搞定前,断然不见投资人,因为这些东西齐备后的见面,投资人只需要说一句话就完事了:“查收邮箱,我们刚把 Term Sheet 发你了。”

6,狮子用一句话解释公司业务,紧跟着跟你展示一系列图表以阐释他们学到的东西;羔羊则会说:“在我介绍我们公司前,请先让我介绍下大背景”,然后,拿出一堆你已看过 50 遍的玛丽.米克(摩根士丹利著名分析师,又称“互联网女皇”)图表,外加一些明显是“马后炮/后见之明”的从那些成功人士那窃取的“引用”。

7,羔羊满脑子想的是办公室大小和里面的零食小吃;狮子则思考怎么实现公司资金的最低燃烧率。

8,羔羊喜欢说“下载量”;狮子则喜欢谈 CAC(用户获取成本)、Churn(客户流失率)、LTV(用户最终为你创造的价值) 和 DAUs(日活跃用户数)。

9,羔羊认为增加/招聘公司人头数就代表成功;狮子理解如何去通过“自动化”实现人工数减少这一目标。

10,羔羊一个月向 PR 机构砸 1 万美金,以保证公司文章能出现在 TechCrunch 报道里;狮子则打造出人们爱不释手的产品,并在 ProductHunt、Hacker News 和 Twitter 上留下倩影。

11,羔羊融资结束后得意洋洋沉浸在自己融资新闻和 Mattermark 评分中;狮子则视融来的钱为一个需要“高效率利用”的管理任务,并悄悄、不声张地行事,以尽可能保证团队能迅速回到工作状态继续提供客户满意度。

12,羔羊总不断打转/Pivot;狮子则一贯持之以恒。